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世界信息:樊繼拓：A股風(fēng)格拐點(diǎn)領(lǐng)先業(yè)績(jī)拐點(diǎn)
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題：A股風(fēng)格拐點(diǎn)領(lǐng)先業(yè)績(jī)拐點(diǎn)
作者 樊繼拓 信達(dá)證券首席策略分析師
對(duì)A股而言，從2至3年的大級(jí)別風(fēng)格來(lái)看，基本上都是由業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)決定的。2013年至2015年成長(zhǎng)股上漲期間，由于“移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)+并購(gòu)重組”，成長(zhǎng)股相比全A的業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)(成長(zhǎng)股凈資產(chǎn)收益率-全A非金融凈資產(chǎn)收益率)也快速增長(zhǎng)。2019年至2021年的成長(zhǎng)股上漲期間，在半導(dǎo)體和新能源的帶領(lǐng)下，成長(zhǎng)股相比全A的業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)也快速擴(kuò)大。由此導(dǎo)致部分投資者認(rèn)為，只需要關(guān)注業(yè)績(jī)就可以了。
但在拐點(diǎn)前的半年到一年，可能會(huì)出現(xiàn)股價(jià)領(lǐng)先業(yè)績(jī)提前變化。2013年至2015年成長(zhǎng)股上漲的高點(diǎn)出現(xiàn)在2015年6月，成長(zhǎng)股相對(duì)整體市場(chǎng)ROE(凈資產(chǎn)收益率)的高點(diǎn)在2015年三季度，成長(zhǎng)ROE-全A非金融ROE出現(xiàn)趨勢(shì)性下降是在2016年年中之后。2015年二季度至2016年二季度，由于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)依然很弱，價(jià)值股除了估值優(yōu)勢(shì)，利潤(rùn)優(yōu)勢(shì)尚未顯現(xiàn)出來(lái)，但市場(chǎng)風(fēng)格已經(jīng)開(kāi)始悄然變化。同樣，2016年至2018年是成長(zhǎng)股下跌階段，成長(zhǎng)/萬(wàn)得全A的低點(diǎn)出現(xiàn)在2018年四季度，而成長(zhǎng)股相對(duì)市場(chǎng)ROE的低點(diǎn)是在2020年一季度。在2019年的大部分時(shí)候，投資者的一致預(yù)期依然是，成長(zhǎng)股主要是由于流動(dòng)性推動(dòng)的估值抬升，白酒的業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)依然是最強(qiáng)的。事后來(lái)看，2019年價(jià)值股和成長(zhǎng)股雖然都有表現(xiàn)，但風(fēng)格已經(jīng)開(kāi)始悄然變化。
在業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)還未轉(zhuǎn)變之前，市場(chǎng)風(fēng)格開(kāi)始發(fā)生局部的悄然變化，但由于這一變化遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先業(yè)績(jī)，所以市場(chǎng)風(fēng)格也很難完全變化，整體風(fēng)格表現(xiàn)為拉鋸期。風(fēng)格拉鋸期大多出現(xiàn)在上漲與下跌轉(zhuǎn)折點(diǎn)過(guò)后，而且持續(xù)時(shí)間可能會(huì)很長(zhǎng)，直到盈利比較和估值比較的方向一致之后，才會(huì)重新偏向新的風(fēng)格。我們認(rèn)為2022年A股的風(fēng)格類(lèi)似2015年二季度至2016年、2018年四季度至2019年，是成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格的拉鋸期。
拉鋸期風(fēng)格轉(zhuǎn)變的催化劑往往不是來(lái)自業(yè)績(jī)。在風(fēng)格拉鋸期，成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格每1至2個(gè)季度就會(huì)發(fā)生變化。如果只關(guān)注拉鋸期成長(zhǎng)轉(zhuǎn)價(jià)值的拐點(diǎn)，在兩個(gè)拉鋸期，出現(xiàn)了多達(dá)6次風(fēng)格由成長(zhǎng)轉(zhuǎn)向價(jià)值：2015年6月、2015年8月、2016年1月、2016年7月、2018年5月、2019年4月，每一次轉(zhuǎn)向后，基本都能把之前一個(gè)季度的超額收益全部抹平。風(fēng)格轉(zhuǎn)變的催化劑幾乎全都是指數(shù)調(diào)整，而不是業(yè)績(jī)變化。
因此，我們認(rèn)為，8至9月A股的指數(shù)或依然有韌性，偏成長(zhǎng)，四季度指數(shù)可能會(huì)有調(diào)整，偏價(jià)值。4至6月上漲主要是兩個(gè)力量：一個(gè)是4月之前部分資金快速平倉(cāng)后的倉(cāng)位回補(bǔ)，第二個(gè)力量是疫后和穩(wěn)增長(zhǎng)，投資者預(yù)期經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)。從股市表現(xiàn)來(lái)看，房地產(chǎn)鏈只在6月有上漲，并不是領(lǐng)漲，所以第一個(gè)力量更重要，第二個(gè)力量是次要變量。而7月的調(diào)整本質(zhì)是對(duì)過(guò)高經(jīng)濟(jì)預(yù)期的回撤，但由于經(jīng)濟(jì)相關(guān)的板塊并不是指數(shù)上漲的主力，即使有調(diào)整回撤幅度也不會(huì)很大，所以經(jīng)歷過(guò)調(diào)整后，8至9月指數(shù)或依然有韌性。(中新經(jīng)緯APP)
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