?縮表5月開(kāi)啟，被動(dòng)縮表，950億上限，三個(gè)月過(guò)渡期，整體溫和。

? 加息50BP幾乎是5月FOMC會(huì)議的必然的政策選項(xiàng)。

? 經(jīng)濟(jì)預(yù)期：下調(diào)今年GDP預(yù)測(cè)，暗示經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍強(qiáng)。工資增長(zhǎng)具有廣泛性。通脹壓力加劇且擴(kuò)散，但未抑制需求。烏克蘭沖突對(duì)增長(zhǎng)的負(fù)面沖擊不如通脹。

美聯(lián)儲(chǔ)公布3月會(huì)議紀(jì)要，重點(diǎn)提示了美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來(lái)通脹上行的擔(dān)憂、未來(lái)單次或多次會(huì)議可能加息50bp，以及詳細(xì)的縮表時(shí)點(diǎn)和路徑。顯示當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)正火力全開(kāi)啟動(dòng)“雙剎”來(lái)抵抗通脹的決心。

紀(jì)要公布后，美國(guó)市場(chǎng)股債雙殺。10年期國(guó)債收益率一度上行至2.63%，三大股指均出現(xiàn)下跌，而后逐漸反彈。

正如我們現(xiàn)在《50bp加息美聯(lián)儲(chǔ)追得上通脹么？》一文中提出的，即使5、6月加息50bp，也只不過(guò)是在追趕過(guò)分落后的收益率曲線，而縮表路徑真的足夠“鷹”么？從3月的既要來(lái)看，未必。

01

縮表進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，但路徑其實(shí)“溫和”

本次會(huì)議紀(jì)要的重點(diǎn)就是對(duì)縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的計(jì)劃做出了比較詳細(xì)的討論。其要點(diǎn)包括：

與 2017-19 年相比，縮表所有選項(xiàng)和速度都更快。

主要是通過(guò)調(diào)整從 SOMA 持有的證券中收到的本金的再投資金額。（被動(dòng)縮表）

縮減上限為：美國(guó)國(guó)債的每月約為600億美元，機(jī)構(gòu)MBS的每月約為350億美元。可以在三個(gè)月或適度更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)逐步過(guò)渡至上限。

最早在其即將于5月舉行的會(huì)議結(jié)束后開(kāi)始。

考慮出售機(jī)構(gòu)MBS以實(shí)現(xiàn)向主要由國(guó)債組成的長(zhǎng)期投資組合。（主動(dòng)縮減機(jī)構(gòu)債）

盡管市場(chǎng)對(duì)縮表表現(xiàn)出一定的緊張情緒，但其實(shí)整個(gè)縮表路徑依然在之前的預(yù)期之內(nèi)，且相對(duì)溫和并沒(méi)有過(guò)“鷹”。

除了時(shí)點(diǎn)比之前相對(duì)明確前移，從縮表的形式來(lái)看依然是被動(dòng)縮表為主，沒(méi)有體現(xiàn)主動(dòng)拋售的意愿。這同時(shí)對(duì)于改善當(dāng)前趨于倒掛的收益率曲線也同樣所用有限，因?yàn)楸粍?dòng)縮表以減持到期短期債券為主。不改變持有長(zhǎng)期債券的數(shù)量。

同時(shí)縮表上限給了三個(gè)月的過(guò)渡期，縮表上限也低于市場(chǎng)平均預(yù)期的1000億美元。雖然比上一輪縮表要高，但相比本輪QE擴(kuò)表的速度是每月1200億美元，而且整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表將近三倍于疫情前的體量和目前充分的ONRRP購(gòu)使用率，金融體系內(nèi)的流動(dòng)性充裕程度更偏高。所以縮表的路徑依然比較溫和。

02

加息50BP幾乎是必然的政策選項(xiàng)

由于通脹遠(yuǎn)高于委員會(huì)的目標(biāo)，存在顯著上行風(fēng)險(xiǎn)，而且聯(lián)邦基金利率遠(yuǎn)低于參與者對(duì)其長(zhǎng)期水平的估計(jì)，更多與會(huì)者更傾向于將目標(biāo)區(qū)間上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)。

許多與會(huì)者指出，在未來(lái)一次或多次會(huì)議上，將目標(biāo)范圍上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)可能是合適的。

由于預(yù)期在通脹管理中的重要作用，如果公眾開(kāi)始質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)和政策立場(chǎng)的決心，高通脹和通脹預(yù)期可能會(huì)變得根深蒂固，成為美聯(lián)儲(chǔ)抑制通脹的重大風(fēng)險(xiǎn)。

因而，基于當(dāng)前基準(zhǔn)利率的落后、緊張的勞動(dòng)力市場(chǎng)和擴(kuò)散的通脹形式，5月FOMC會(huì)議上加息50bp幾乎已經(jīng)是必然的政策選項(xiàng)。

03

經(jīng)濟(jì)前景：就業(yè)市場(chǎng)緊張、通脹風(fēng)險(xiǎn)上行

整體經(jīng)濟(jì)下調(diào)了今年實(shí)際 GDP預(yù)測(cè)，暗示對(duì)滯脹的否認(rèn)?！o(jì)要認(rèn)為整個(gè) 2022 年的實(shí)際 GDP 增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將顯著低于2021年的快速增長(zhǎng)速度，然后在 2023 年略有回升，供應(yīng)限制的持續(xù)解決為增長(zhǎng)提供了小幅提振。2024年回歸至潛在增長(zhǎng)一致。

下調(diào)了今年實(shí)際 GDP預(yù)測(cè)主要反映了庫(kù)存投資放緩、財(cái)政和貨幣政策退出以及烏克蘭沖突升級(jí)等因素，增加了不確定性，并拖累了廣泛的金融狀況和消費(fèi)者信心。但與會(huì)者認(rèn)為經(jīng)濟(jì)基本面依然穩(wěn)固，并預(yù)計(jì)高于趨勢(shì)的增長(zhǎng)將繼續(xù)，則暗示了聯(lián)儲(chǔ)對(duì)滯脹的否認(rèn)。

其中勞動(dòng)力市場(chǎng)定調(diào)短缺而非需求不足，且工資增長(zhǎng)具有廣泛性。——盡管就業(yè)人數(shù)仍低于大流行前的水平，但短缺集中在少數(shù)行業(yè)，反映的是工人短缺，而不是勞動(dòng)力需求不足。

與緊張的勞動(dòng)力市場(chǎng)相一致，名義工資以多年來(lái)最快的速度增長(zhǎng)。盡管工資增長(zhǎng)在收入最低的四分之一人群以及生產(chǎn)和監(jiān)管工人中最強(qiáng)勁，但工資壓力已經(jīng)開(kāi)始在收入和技能分配中蔓延。

通脹壓力加劇且擴(kuò)散，但表示需求沒(méi)有出現(xiàn)顯著下降?！o(jì)要指出烏克蘭沖突升級(jí)導(dǎo)致相關(guān)能源價(jià)格飆升，將增加近期通脹壓力。

一些與會(huì)者指出，高通脹繼續(xù)從商品擴(kuò)大到服務(wù)，尤其是租金，以及尚未經(jīng)歷價(jià)格大幅上漲的行業(yè)，例如教育、服裝和醫(yī)療保健。通脹率超過(guò)4%的支出類(lèi)別數(shù)量繼續(xù)上升。

許多參與者表示，雖然工資和投入價(jià)格的大幅上漲正在轉(zhuǎn)變成更高的價(jià)格傳遞給客戶，而需求卻沒(méi)有任何顯著下降，暗示了當(dāng)前的通脹還沒(méi)有造成對(duì)消費(fèi)的抑制，這個(gè)現(xiàn)象未來(lái)需要重點(diǎn)關(guān)注。

住房需求依然強(qiáng)勁，但住宅行業(yè)的活動(dòng)繼續(xù)受到建筑材料、可建造地塊和其他投入品短缺的限制。隨著非住宅結(jié)構(gòu)投資的增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為正數(shù)，第一季度商業(yè)固定投資的增長(zhǎng)正在回升。顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能依然較強(qiáng)。

烏克蘭沖突對(duì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響，沖擊不如通脹風(fēng)險(xiǎn)——比預(yù)期的更持久的沖突可能導(dǎo)致全球金融狀況收緊或其他破壞的風(fēng)險(xiǎn)。

不確定性的增加可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)和消費(fèi)者減少支出，盡管目前還沒(méi)有看到這種轉(zhuǎn)變的跡象或預(yù)計(jì)需求會(huì)大幅回落。

但美國(guó)對(duì)俄羅斯的金融和貿(mào)易敞口水平相對(duì)較低，美國(guó)經(jīng)濟(jì)有能力吸收額外的不利需求沖擊。因此與戰(zhàn)爭(zhēng)相關(guān)的通脹上行風(fēng)險(xiǎn)似乎比增長(zhǎng)的下行風(fēng)險(xiǎn)更大。