《市值觀察》出品

文|韭零后

一直以來，古井貢酒、口子窖、迎駕貢酒、金種子酒四家公司被稱為安徽白酒的四朵金花。其中，古井貢酒在業(yè)績上算是第一梯隊(duì)，迎駕貢酒和口子窖算第二梯隊(duì)，兩家公司一直也在激烈的角逐，第三梯隊(duì)的則是金種子酒。但是近些年雖然時(shí)間的推移，幾家公司的發(fā)展卻出現(xiàn)了很大不同。

其中，作為擁有2700多年歷史的口子窖近些年無論是在業(yè)績增長上，還是在市場開拓上，都表現(xiàn)平平，甚至還有被超越的跡象。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《市值觀察》發(fā)現(xiàn)，近幾年口子窖不僅營收凈利雙下滑，而且始終難以將品牌打出安徽省外，可謂是興于皖又困于皖。

白酒大爆發(fā) 徽酒拖了后腿？

我們先看一下上市公司中白酒的發(fā)展情況，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《市值觀察》統(tǒng)計(jì)了自2015年至今安徽省內(nèi)和省外的部分白酒營收數(shù)據(jù)，從數(shù)據(jù)上來看，金種子酒2020年較2015年下降了39.92%，2021年前三季度營收相當(dāng)于2015年的46.69%；口子窖、迎駕貢酒、古井貢酒、洋河股份四家公司2020年?duì)I收較2015年?duì)I收增幅都小于100%。

其中，除洋河股份以外，其他幾家都是安徽省內(nèi)企業(yè)，而洋河股份又是江蘇企業(yè)，挨著安徽。白酒行業(yè)的“東不入皖”也和安徽地區(qū)白酒企業(yè)競爭激烈有關(guān)，從近些年整體業(yè)績來看，但激烈的競爭并沒有給本地白酒企業(yè)帶來太多的業(yè)績增長。

反觀五糧液、瀘州老窖、舍得酒業(yè)、水井坊這幾家四川企業(yè)，雖然也有競爭，但從業(yè)績發(fā)展情況來看，這幾家白酒企業(yè)業(yè)績增長都遠(yuǎn)超安徽幾家白酒企業(yè)。其中，五糧液、瀘州老窖2021年前三季度營收是2015年?duì)I收2倍多，舍得酒業(yè)2021年前三季度營收是2015年?duì)I收3倍多，水井坊2021年前三季度營收是2015年?duì)I收的4倍多。

此外，茅臺、汾酒、今世緣的業(yè)績增長情況也都遠(yuǎn)超安徽省內(nèi)的幾家白酒公司。

白酒行業(yè)“東不入皖西不入川”的說法由來已久，主要是這兩個(gè)地區(qū)一直以來都是白酒大省，其他地區(qū)的白酒又很難打進(jìn)這兩個(gè)市場。

但是隨著時(shí)間發(fā)展，我們發(fā)現(xiàn)兩個(gè)地區(qū)的差距似乎越來越大，根據(jù)2021年第三季度數(shù)據(jù)來看，安徽四朵金花總營收加起來不到四川幾家白酒的四分之一，而在2015年，徽酒四家公司總營收之和能占到川酒的41%。

因此無論是從營收上，還是從股價(jià)市值的漲跌情況來看，安徽省內(nèi)的幾家白酒公司整體處于“拖后腿”的狀態(tài)。

白酒公司市值增長與股價(jià)情況基本上和營收增長成正比，汾酒、茅臺、水井坊、五糧液均漲幅超1000%；漲幅在500%-1000%的有古井貢酒、瀘州老窖和舍得酒業(yè)。漲幅在200%-500%的有洋河股份、今世緣；金種子酒、口子窖、迎駕貢酒三家公司漲幅在200%。

整個(gè)白酒概念指數(shù)自2015年底至今漲幅為629.85%。

在徽酒中，只有古井貢酒漲幅超過了板塊指數(shù)，口子窖和金種子酒的漲幅是遠(yuǎn)遠(yuǎn)拖了白酒漲幅的“后腿”。

“困在”皖中的口子窖 無法自拔

安徽四朵金花中，古井貢酒的營收和漲幅在整個(gè)白酒行業(yè)里算不上前列，但是在徽酒中算是老大，而剩下的幾家白酒公司在營收和漲幅上都要弱于白酒市場。

其中，2021年同為徽酒第二梯隊(duì)的迎駕貢酒上調(diào)產(chǎn)品價(jià)格，迎來了業(yè)績大爆發(fā)，金種子酒則是引入戰(zhàn)略股東華潤戰(zhàn)投，而口子窖雖然也上調(diào)了產(chǎn)品價(jià)格，但效果似乎并不理想。

值得注意的是，迎駕貢酒和口子窖兩家是同期上市公司，起家的業(yè)務(wù)也都在安徽省內(nèi)，因此兩家公司常常被投資者拿來比較。

迎駕貢酒屬濃香型白酒，與五糧液、瀘州老窖、洋河、劍南春、水井坊、舍得、古井貢酒都屬濃香型，目前濃香型白酒在市場中占有一半以上銷量。

口子窖屬兼香型，和郎酒1912、西鳳酒屬一類，目前兼香型在白酒市場上銷量占比約5.66%。

當(dāng)然無論是濃香型還是兼香型只要做好了都可以，但是鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《市值觀察》欄目發(fā)現(xiàn)，這幾年口子窖的發(fā)展似乎陷入了“困境”。

口子窖當(dāng)時(shí)在招股書中提到，2012年-2014年間，口子窖在安徽市場銷售收入分別占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的61.04%、63.36%和 71.94%。

但是，上市之后口子窖省內(nèi)營收依賴嚴(yán)重似乎沒有減緩，2018年-2020年省內(nèi)營收占總營收比例分別為83.39%、82.08%、79.13%。從口子窖歷年數(shù)據(jù)來看，安徽省外營收最高的一年是2012年，當(dāng)時(shí)省外收入有9.65億元，僅僅比省內(nèi)收入少5個(gè)多億，但是之后省內(nèi)外的收入差距越來越大。2021年第二季度，口子窖省外收入只有4.67億元，比省內(nèi)收入少了近13億元。

而徽酒中的迎駕貢酒當(dāng)時(shí)在上市招股書中提到，2012年-2014年迎駕貢酒在安徽市場實(shí)現(xiàn)的主營業(yè)務(wù)收入分別占公司當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入的64.89%、63.23%和60.94%，依賴度也很高，但2018年-2020年迎駕貢酒的省內(nèi)營收占總營收比例分別為55.95%、56.23%、57.89%。與上市之初相比，省內(nèi)營收占比總營收處于下降趨勢。

口子窖省外的開拓不樂觀，省內(nèi)發(fā)展似乎也不理想。

數(shù)據(jù)顯示最近幾年口子窖2019年總營收有46.72億，省內(nèi)營收為38.35億元，2020年總營收降到40.11億元，省內(nèi)營收為31.74億元，省內(nèi)營收下降拖累了整體營收增長。而2021年第二季度雖然較2020年有所回升，但營收水平還不及2018年的情況。

省內(nèi)其他幾朵金花雖然2020年業(yè)績也有所下滑，但2021年已經(jīng)回到了2019年的水準(zhǔn)。其中，迎駕貢酒2021前三季度營收31.80億，同比增長42.62%，前三季度的營收較2019年的26.49億也有所增長；古井貢酒前三季度營收101.02億元也好于2019年前三季度的82.03億元；金種子酒前三季度8.07億元的營收也是近三年同期最高水平。

對于省內(nèi)、省外的銷售戰(zhàn)略情況，口子窖方面在一次投資者會上曾表示，將在省內(nèi)市場進(jìn)一步實(shí)施渠道下沉，提升渠道終端覆蓋率，穩(wěn)固省內(nèi)“基本盤”；省外市場搶抓長三角、京津冀、大灣區(qū)等發(fā)展機(jī)遇，加大團(tuán)購渠道運(yùn)作力度，不斷擴(kuò)大省外“增長面”。

不過，口子窖的口號雖然喊得很響，但想要破圈，也實(shí)非易事。

對比來看，口子窖依賴省內(nèi)市場越加嚴(yán)重或許是口子窖“困”于皖的原因之一。

高端化策略不如人意 銷售費(fèi)用增加拖累凈利

近些年，幾乎所有的白酒企業(yè)都瞄準(zhǔn)了中高端市場，口子窖也沒能例外。

Wind數(shù)據(jù)顯示，口子窖在上市之前高、中、低三擋的白酒營業(yè)情況差距還不是很大，自從上市開始主推高端白酒之后，三擋酒的差距就慢慢徹底拉開了。

不過，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《市值觀察》欄目發(fā)現(xiàn)，口子窖這幾年高檔酒整體的增長情況并不樂觀。數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年前三季度，口子窖的高檔白酒收入分別為44.23億元、38.38億元和34.45億元。

此外，口子窖2021年前三季度高檔酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.24億元，同比增長42.57%，較2019年同期下降6.9%；中檔酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0.45億元，同比增加82.1%，較2019年下降33.95%；低檔酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0.43億元，同比增長34.55%，較2019年同期減少8.07%，不難看出口子窖幾乎是“全線下滑”。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《市值觀察》還發(fā)現(xiàn)自2019年開始，口子窖的銷售費(fèi)用方面出現(xiàn)了大幅增長。2019年至2021年前三季度，口子窖的銷售費(fèi)用分別為3.96億元、5.46億元和4.95億元，分別占同期營收的8.47%、13.62%和13.65%，稱逐步上升之勢。2019年前三季度、2020年前三季度和2021年前三季度口子窖的銷售費(fèi)用分別為2.88億元、3.92億元和4.95億元，同比增長36.11%和26.28%。

而徽酒其他幾朵金花中迎駕貢酒2019年至2021年前三季度銷售費(fèi)用占比營收分別為12.26%、12.17%、9.88%；古井貢酒同期銷售費(fèi)用占比營收分別為30.57%、30.32%、28.74%；金種子酒則是34.17%、26.03%、24.21%，均處于下降趨勢。

業(yè)內(nèi)人士表示銷售費(fèi)用的提高在某種程度上會給企業(yè)帶來業(yè)績增長，但2020年口子窖的銷售費(fèi)用并沒有帶來業(yè)績增長，反而拉低了凈利潤，2020年全年凈利潤12.76億元，同比下降了26.53%。2021年雖然營收上有所提高，但凈利潤連2018年的同期水平都沒達(dá)到。

也就是說，雖然口子窖銷售費(fèi)用花出去不少，但似乎沒有收獲相應(yīng)的效果。

股東、高管大幅減持套現(xiàn)

口子窖的股東、高管套現(xiàn)也曾引起一些爭議。

口子窖在IPO招股說明書中提到，2008年4月20日，原口子有限召開股東大會，決議引進(jìn)高盛作為投資者，審議通過了引進(jìn)高盛的方案。

當(dāng)年高盛控股公司GSCP Bouquet Holdings SRL出資人民幣3.55億元（其中向該出資 3.05億元，向該公司股東購買股權(quán)支付0.5億元），合計(jì)取得了口子窖25.27%的股權(quán)。之后口子窖開始謀劃上市。

終于口子窖在2015年6月29日成功上市，但是上市之后不久，高盛就開始逐步減持套現(xiàn)。

據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，口子窖上市之后，高盛累計(jì)減持約1.32億股，套現(xiàn)金額約48億元，不算前期分紅的情況下，高盛此筆投資獲得了12.5倍的收益。

值得注意的是，不只是高盛這樣操作，口子窖高管也減持套現(xiàn)了不少。

口子窖從上市至今，劉安省、孫朋東、張國強(qiáng)、趙杰、仲繼華等累計(jì)減持了1547萬股，合計(jì)套現(xiàn)約7.8億元。

而口子窖公司截止目前的凈資產(chǎn)為76.73億元，這也就意味著高盛、劉安省等股東從二級市場上套現(xiàn)的錢已經(jīng)超過口子窖一半的凈資產(chǎn)了。

另外，口子窖這幾年現(xiàn)金分紅也不少，口子窖從上市初至2020年底，累計(jì)歸母凈利潤70.31億元，現(xiàn)金分紅了34.46億元，現(xiàn)金分紅占凈利潤比重達(dá)49%。

后記

近日，徽酒中排名第四的金種子酒控股股東將引入戰(zhàn)略股東華潤戰(zhàn)投，與口子窖競爭激烈的迎駕貢酒也迎來了業(yè)績大爆發(fā)，徽酒龍頭古井貢酒對主流產(chǎn)品進(jìn)行了調(diào)價(jià)，開啟搶占千元價(jià)格帶的策略。而口子窖目前雖然喊著穩(wěn)固省內(nèi)“基本盤”擴(kuò)大省外“增長面”，但實(shí)際情況卻不盡人意。

一方面是難以打開的省外市場，一方面是省內(nèi)品牌的白熱化競爭，未來口子窖該如何破局？鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《市值觀察》欄目將持續(xù)關(guān)注。